文丨(gǔn)明明 章立聪 余经纬(wěi)

　　跨(kuà)季结束后资金利率自低位持续上行，即便税期结束，资金利(lì)率却仍未回落(luò)，反而进一(yī)步走高(gāo)。我(wǒ)们认为(wèi)主(zhǔ)要是源于：①货币(bì)政策力度边(biān)际转弱(ruò)；长沙哪个区是中心区，长沙哪个区属于市中心②税期(qī)走款(kuǎn)叠加4月信贷投放情况较(jiào)好，导致(zhì)银行资金融出意愿与能(néng)力降(jiàng)低。③资金较为(wèi)拥(yōng)挤导致债市敏感度增加。考虑假期和月末因素，预计短期(qī)内，资金利率下(xià)行空(kōng)间有限，波动幅度(dù)加大，建议投资者关注(zhù)资金面的边际变化，警惕(tì)流动性大幅收(shōu)紧对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍近(jìn)期资金(jīn)利率持续上行。

　　跨(kuà)季结束后资金(jīn)利率自低位持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围(wéi)绕(rào)2.10％中枢运行(xíng)，然而税期(qī)结束后(hòu)却并未回落，4月(yuè)21日(rì)冲高至2.27％，隔夜利(lì)率上(shàng)行幅(fú)度更大(dà)。从隔(gé)夜利(lì)率角(jiǎo)度观察，银(yín)行与(yǔ)非银机构间流动(dòng)性分(fēn)层现(xiàn)象弱化；此外，隔夜利率与7天利率(lǜ)的期(qī)限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒挂。我(wǒ)们认(rèn)为税(shuì)期结束，资金不松，主要有(yǒu)以下长沙哪个区是中心区，长沙哪个区属于市中心几点原(yuán)因：

　　▍其一(yī)，货(huò)币政策力度(dù)边际转弱。

　　稳(wěn)健的货币政策坚持以我为主、稳字当头，保持货币信贷合理增长(zhǎng)，确保利率水平合(hé)适，在追求经济提(tí)振的同时，也注重防范市场过热带(dài)来的金(jīn)融风(fēng)险。在(zài)满足广义流动性供需(xū)匹配的前(qián)提下，货币工(gōng)具力度可能会有所回摆(bǎi)。从央行(xíng)的(de)具体操作上(shàng)来看，MLF小幅增量(liàng)续做，逆回购投放低量操作，结构性工具“有进有退”，均预示后续(xù)政策将更加“精准有(yǒu)力”，流动性投放趋于(yú)谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期走款叠加4月信贷投放情况较好，导致银行资金融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常是(shì)缴税(shuì)大(dà)月，因此走款可能对银行(xíng)间流(liú)动性带来了一(yī)定(dìng)的压力。此(cǐ)外，参考近期票据利率走势，预计信贷(dài)增速较一(yī)季度将会(huì)有所放缓，但4月(yuè)预计仍将(jiāng)保持同比多增的态势。税期缴款叠加信贷(dài)投(tóu)放，银行系(xì)统(tǒng)整体资(zī)金(jīn)流出(chū)，因此向同业融出(chū)的(de)意愿和能力有所降(jiàng)低(dī)。

　　▍其三，资金(jīn)较(jiào)为拥(长沙哪个区是中心区，长沙哪个区属于市中心yōng)挤可能(néng)会导致债市脆弱性和敏感度增加(jiā)，且投资者对于(yú)未来一个月资金利率上行的担(dān)忧增加。

　　从质押式回购成交量和我们测(cè)算(suàn)的杠杆率来看，虽然(rán)上周受资金收紧影响，加杠杆(gān)情绪有所降温(wēn)，但依然处(chù)于历史相对积极(jí)的水(shuǐ)平(píng)，导致债市敏(mǐn)感度(dù)增加。此外投资者对货币(bì)政(zhèng)策力(lì)度(dù)以及(jí)跨月资金面(miàn)情况仍存担(dān)忧，使得(dé)市(shì)场上(shàng)对于未(wèi)来一个月内资金价格上行的预期更为强烈。

　　▍后市展望：五一假期(qī)临(lín)近，回购资金(jīn)的期限被动拉长，利率下行空间有限。

　　月(yuè)末(mò)往往财政集中(zhōng)支出，向(xiàng)市场(chǎng)释放资金；但跨月前(qián)夕银行资金融出意愿一般较低，预计资(zī)金波动幅度较大(dà)。对于债市而言(yán)，短期交易主线或延续政策(cè)与基本面(miàn)预期(qī)交(jiāo)易，预计利率以震(zhèn)荡(dàng)走势为(wèi)主，建议投(tóu)资(zī)者(zhě)关注(zhù)资金面的边(biān)际变化，警(jǐng)惕流动性大幅收紧对债市情绪以及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍风(fēng)险提示(shì)：

　　央(yāng)行货币政(zhèng)策不及预期；经(jīng)济复苏节奏不及(jí)预期；银(yín)行间(jiān)市场流动性过快收紧(jǐn)。

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